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出品：新浪财经上市公司研究院
作者：新消费主张/cici
12月8日，港股市场的“潮玩明星”泡泡玛特遭遇重挫，股价大幅低开低走。截至12月8日收盘，其股价暴跌8.49%，报收于200.4港元/股；12月9日，公司股价进一步下跌5.04%至190.3港元/股，距今年8月创下的历史高点（339.8港元/股）累计跌幅已超过43%。
（资料来源：wind资讯）
泡泡玛特当前的股价颓势与其亮眼的业绩表现形成了鲜明反差。就在不久前，公司发布的2025年第三季度未经审核业务状况显示，其整体收益同比激增245%至250%，其中海外市场收益增幅更高达365%至370%，呈现爆发式增长。
然而，这份“成绩单”并未能提振市场信心。相反，股价在业绩发布前后便持续下挫。这种背离的核心原因在于，敏锐的资本市场关注的不是过去的爆发，而是未来的动能。市场担忧，驱动此次惊人增长的核心引擎——现象级IP“Labubu”的热度可能已达顶峰，公司正站在增长曲线关键的“拐点”之上。
核心爆款IP Labubu市场溢价持续消退、常规款甚至跌破原价
Labubu，这只长着九颗尖牙的“小怪兽”，在2025年上半年席卷全球，成为现象级文化符号。其热度在6月初达到顶峰：一尊限量雕塑拍出108万元，同时，在二手交易平台上，原价仅99元的Labubu 3.0系列盲盒被疯狂炒作，整盒（包含6个盲盒的标准端售价为594元）价格一度飙升至1500至2800元，隐藏款挂饰更被炒至几千元的天价，溢价率颇高。
然而，这场狂欢在6月18日戛然而止。泡泡玛特官方宣布对Labubu 3.0系列进行大规模补货和线上预售。供给预期的根本性改变，瞬间戳破了价格的“泡沫”。在二手交易平台千岛App上，Labubu 3.0系列的成交均价在几天内从最高点的2439元暴跌超过60%。黄牛回收价更是出现“腰斩式”下跌，整盒价格从2800元迅速跌落至650-800元区间。在此之后价格也是震荡回归理性区间。
自今年8月以来，Labubu的市场溢价持续消退。其隐藏款的溢价幅度缩水超过50%，而Labubu 3.0及4.0的常规款式在二手平台上的价格，已普遍跌穿官方零售价。
根据千岛平台数据显示，Labubu3.0系列盲盒中常规款“欢乐”的售价甚至跌破99元的零售价，近3日成交均价为87.7元。纵观其近一年的成交价格，6月16日，该产品售价最高接近400元，在此之后一路下滑至当前的不足90元。
（资料来源：千岛APP）
同系列隐藏款“本我”的价格同样是大幅回落，该产品近3日成交均价为569元。纵观其近一年的成交价格，6月16日，该产品售价最高接近3892元，跌幅近85%。
（资料来源：千岛APP）
Labubu的市场表现与泡泡玛特的资本市场表现紧密相连。上半年，凭借Labubu的爆发，泡泡玛特业绩高歌猛进，公司发布的2025年第三季度未经审核业务状况显示，其整体收益同比激增245%至250%，其中海外市场收益增幅更高达365%至370%，呈现爆发式增长，股价一度飙升。
（资料来源：公司公告）
市场质疑其市值是否已透支未来，存在明显的“估值泡沫”。Labubu溢价的消退，加剧了这种担忧。投资者开始重新评估公司单一爆款IP依赖的风险，以及潮玩IP生命周期的不确定性，多家外资对泡泡玛特业绩高增持续性持怀疑态度，甚至对其收益正增长持怀疑态度。
多外资机构质疑泡泡玛特业绩高增持续性
本轮股价压力或与多家外资机构的研报观点密切相关。这些报告从不同角度，对泡泡玛特当前依赖单一爆款IP的商业模式敲响了警钟。
德意志银行的警示最为直接。该行指出，为满足激增的需求，泡泡玛特将Labubu的产能从上半年约1000万只，大幅提升至年底的月均5000万只，Labubu正从稀缺的潮流IP迅速沦为大众消费品，稀缺性溢价的消失将直接打击其时尚属性和二级市场价格。
对于依赖独特设计与稀缺性驱动的潮玩品牌而言，大规模量产往往是其热度消退的前兆。过度的普及正在迅速消解Labubu的稀缺性溢价。若Labubu热度在2026年见顶且无新爆款接力（熊市情景），届时泡泡玛特估值压力将陡增。
摩根士丹利则关注增长动能的转换。该行此前预测Labubu系列2025年销售额同比激增41倍，但增速将在2026年显著放缓。尽管其长期仍看好公司平台化能力，但在11月底仍将目标价从382港元下调至325港元。
伯恩斯坦将目光投向了关键的海外市场。分析师指出，泡泡玛特在北美市场的销售增长正呈现疲态。在第三季度美国销售额同比暴增超1200%的辉煌数据之后，市场对本季度（特别是“黑五”期间）的表现寄予厚望，但近期迹象显示增速已放缓至500%以下，引发了市场对海外增长故事能否延续的担忧。
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